站在歷史的肩膀上
——怡亞通的“冰與火之歌”
服務(wù)型企業(yè)到平臺(tái)型企業(yè)再到生態(tài)型企業(yè),在升級(jí)中再迎戰(zhàn)略機(jī)遇期。
回顧怡亞通的發(fā)展歷程,公司經(jīng)歷了三次大的、四次小的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型。公司從 IT 采購(gòu)起家, 2002 年首次與世界 500 強(qiáng)思科合作開啟了承接非核心業(yè)務(wù)外包的“第一次轉(zhuǎn)型”,并在不斷革新中實(shí)現(xiàn)了業(yè)務(wù)覆蓋面的擴(kuò)大。2005 年開始,公司將 IT 領(lǐng)域的嘗試逐漸擴(kuò)展到醫(yī)療器械、化工、紡織品、快消品等,疆域不斷拓寬。2007 年公司引入虛擬生產(chǎn)業(yè)務(wù),2008 年引入賣場(chǎng)業(yè)務(wù),2009 年又在后者的基礎(chǔ)上發(fā)展采購(gòu)銷售業(yè)務(wù) (后來(lái)的深度供應(yīng)鏈業(yè)務(wù))。
2010 年正式深入實(shí)施“380 計(jì)劃”瞄準(zhǔn)中國(guó)流通市場(chǎng)開啟“第二次轉(zhuǎn)型”,公司深度業(yè)務(wù)版圖實(shí)現(xiàn)了快速的擴(kuò)張,服務(wù)網(wǎng)絡(luò)覆蓋 320 個(gè)城市,觸達(dá)近 150 萬(wàn)個(gè)零售終端。
2014-2015 年,公司開始進(jìn)行打造供應(yīng)鏈商業(yè)生態(tài)圈戰(zhàn)略的“第三次轉(zhuǎn)型”,整合資源、打造協(xié)同發(fā)展、共榮共生的共享經(jīng)濟(jì)平臺(tái)(供應(yīng)鏈生態(tài)公司)。而當(dāng)前,公司再迎戰(zhàn)略機(jī)遇期,繼續(xù)發(fā)力“供應(yīng)鏈基礎(chǔ)服務(wù)+380平臺(tái)+生態(tài)鏈公司”的商業(yè)生態(tài),并著力發(fā)展品牌運(yùn)營(yíng)、品牌孵化等業(yè)務(wù),當(dāng)前這一時(shí)期仍處于第三次轉(zhuǎn)型階段,但在業(yè)務(wù)形態(tài)上已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了明顯的升級(jí)。
收入增長(zhǎng)伴隨規(guī)模擴(kuò)張,未來(lái)利潤(rùn)端的增長(zhǎng)將驗(yàn)證戰(zhàn)略落地實(shí)效。
公司成立尤其是 2007 年上市至今,收入保持較高速增長(zhǎng),2007 年至 2020 年,營(yíng)業(yè)收入復(fù)合增長(zhǎng)率為 32.28%,但是在不同階段呈現(xiàn)明顯不同的增速特征。整體上看,公司營(yíng)業(yè)收入的增長(zhǎng)基本取決于公司規(guī)模的擴(kuò)張以及階段性戰(zhàn)略的調(diào)整。而業(yè)績(jī)?cè)诮?jīng)歷十年增長(zhǎng)之后進(jìn)入了長(zhǎng)達(dá)三年的深度低迷期:隨著公司380平臺(tái)的縱深發(fā)展,2014-2017 年公司迎來(lái)業(yè)績(jī)輝煌期,但隨著 2018 年受宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境(去杠桿等)的不利沖擊,公司財(cái)務(wù)費(fèi)用出現(xiàn)大幅增長(zhǎng),部分380平臺(tái)經(jīng)營(yíng)不佳,業(yè)績(jī)進(jìn)入三年低迷期。
經(jīng)歷三年的調(diào)整,2021年一季度業(yè)績(jī)顯示出了比較強(qiáng)的增長(zhǎng)勢(shì)頭。
資本市場(chǎng)表現(xiàn)呈現(xiàn)明顯的“冰與火之歌”。隨著公司疆域的拓展和業(yè)績(jī)的兌現(xiàn),資本市場(chǎng)對(duì)怡亞通的認(rèn)知亦拾級(jí)而上,一度沖擊千億市值。而后由于市場(chǎng)環(huán)境、業(yè)績(jī)壓力等因素,公司市值持續(xù)走低,市場(chǎng)關(guān)注度降低。站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn),市場(chǎng)對(duì)于怡亞通或需重新認(rèn)知。
歷史的車輪永不會(huì)停滯
——既念過(guò)往,不懼將來(lái)
歷史沿革與股權(quán)結(jié)構(gòu)
公司前身是怡亞通商貿(mào)有限公司,成立于 1997 年 11 月,成立之初主要為全國(guó)各地的電腦商提供采購(gòu)、配貨等服務(wù),在中國(guó)內(nèi)地開創(chuàng)了供應(yīng)鏈管理的初步嘗試。1999 年開始,怡亞通投入上億元搭建基礎(chǔ)物流平臺(tái);2000-2002 年戰(zhàn)略布局大北方和華東區(qū)域;2003 年簽訂第一家世界 500 強(qiáng)客戶——思科,迎來(lái)突破性發(fā)展;2004 年,怡亞通商貿(mào)整體變更為怡亞通股份公司;2005 年公司業(yè)務(wù)量首次突破 100 億 元;2007 年公司于深交所上市;2008 年發(fā)展賣場(chǎng)業(yè)務(wù)(后發(fā)展為深度集群業(yè)務(wù))。2010 年,怡亞通“380”省級(jí)平臺(tái)試點(diǎn)正式啟動(dòng),公司年度業(yè)務(wù)量突破 300 億。2012 年開啟“藍(lán)海戰(zhàn)略”,啟動(dòng)“云計(jì)劃”,以推動(dòng)怡亞通下一個(gè)飛躍發(fā)展。2015 年,公司正式啟動(dòng)供應(yīng)鏈生態(tài)圈戰(zhàn)略,構(gòu)建一個(gè)共享共贏的商業(yè)平臺(tái)。2018 年,深圳最大的國(guó)資集團(tuán)深投控戰(zhàn)略入股,全力支持怡亞通打造萬(wàn)億規(guī)模供應(yīng)鏈商業(yè)生態(tài)。
當(dāng)前,推動(dòng)供應(yīng)鏈 1.0 向創(chuàng)造需求的供應(yīng)鏈 2.0 躍升,推動(dòng)數(shù)字化轉(zhuǎn)型實(shí)現(xiàn)組織變革、模式創(chuàng)新、裂變發(fā)展,綜合商業(yè)服務(wù)平臺(tái)助力各地產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí),怡亞通開啟供應(yīng)鏈商業(yè)合伙人創(chuàng)新模式。
公司控股股東為深圳市投資控股有限公司,實(shí)際控制人為深圳市國(guó)資委。
2018 年之前,公司控股股東為深圳市怡亞通投資控股有限公司,直接持有公司 22.85%股份,實(shí)際控制人為周國(guó)輝先生。
2018 年 9 月,怡亞通控股、公司實(shí)際控制人周國(guó)輝先生與深圳市投資控股有限公司簽署了《股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議書》,怡亞通控股以協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式將其持有的公司 106,134,891 股無(wú)限售條件流通股股份(占公司總股本的 5%)轉(zhuǎn)讓給深圳投控。本次股份轉(zhuǎn)讓完成后,深圳投控將持有公司 388,453,701 股股份(占公司股份總數(shù)的 18.3%),成為公司的第一大股東。公司實(shí)際控制人變更為深圳市國(guó)資委(持有深國(guó)投 100%股權(quán))。周國(guó)輝先生為怡亞通的創(chuàng)始人,一直出任公司董事長(zhǎng)和總經(jīng)理。
“分銷-營(yíng)銷”為基體,品牌運(yùn)營(yíng)貢獻(xiàn)新增量
上市以來(lái)營(yíng)業(yè)收入 CAGR達(dá) 32.28%,前后轉(zhuǎn)型期營(yíng)業(yè)收入 CAGR分別為 38.29% 和 11.31%。
公司上市以來(lái),營(yíng)業(yè)收入由 2007 年的 17.97 億元增長(zhǎng)至 2020 年的 682.56 億元,復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到 32.28%。分階段來(lái)看,公司 2010 年-2014 年(第二個(gè)轉(zhuǎn)型期間)營(yíng)業(yè)收入復(fù)合增長(zhǎng)率為 38.29%,2015 年-2020 年(第三個(gè)轉(zhuǎn)型期間)營(yíng)業(yè)收入復(fù)合增長(zhǎng)率為 11.31%。
前后兩個(gè)階段營(yíng)業(yè)收入增速出現(xiàn)明顯不一致的原因在于:(1)前期處于公司“380 平臺(tái)”深度業(yè)務(wù)快速擴(kuò)張期,隨著公司在流通領(lǐng)域整合 布局基本完成,項(xiàng)目并購(gòu)減少;(2)公司更加注重發(fā)展質(zhì)量,減少低毛利和前景 不好的業(yè)務(wù)的體量,尤其是 2020 年公司關(guān)停并轉(zhuǎn)大量經(jīng)營(yíng)較差的公司,打造“價(jià)值體系內(nèi)的合作伙伴”。
重點(diǎn)布局大消費(fèi)領(lǐng)域,“分銷+營(yíng)銷”業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)收入的 95%以上,品牌運(yùn)營(yíng)初顯 鋒芒。
收入構(gòu)成來(lái)看(以調(diào)整收入口徑的2020 年年報(bào)為準(zhǔn)),公司“分銷+營(yíng)銷”業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 653.04 億元,貢獻(xiàn)整體收入的 95.68%;2019 年開始布局的品牌運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入 20.66 億元,貢獻(xiàn)整體收入的3.03%。體量上看,基于基礎(chǔ)供應(yīng)鏈的“分銷+營(yíng)銷”業(yè)務(wù)未來(lái)仍將是收入的主要來(lái)源,但公司當(dāng)前重點(diǎn)布局的品牌運(yùn)營(yíng)以及品牌孵化業(yè)務(wù)占比將進(jìn)一步提升。從布局品類來(lái)看,公司重點(diǎn)布局大消費(fèi)領(lǐng)域?!胺咒N+營(yíng)銷”業(yè)務(wù)上,酒飲、母嬰、日化、食品合計(jì)占比 46.56%,家電占比 24.71%,IT、通信占比 19.04%;品牌運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)上,酒飲占比 42.12%,IT、通信占比 43.62%。
業(yè)務(wù)性質(zhì)決定整體毛利率偏低,但轉(zhuǎn)型之下毛利率出現(xiàn)明顯結(jié)構(gòu)性抬升,品牌 運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)以 3%的收入貢獻(xiàn) 10%的毛利。
“分銷+營(yíng)銷”的業(yè)務(wù)性質(zhì)決定了公司整體毛 利率偏低,2020 年整體毛利率只有 5.54%,其中分銷-營(yíng)銷業(yè)務(wù)毛利率 4.90%,且近幾年公司毛利率一直處于下行通道。但值得注意的是,隨著公司在品牌運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)上的布局和發(fā)力,公司毛利結(jié)構(gòu)于 2020 年起出現(xiàn)抬升,品牌運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率達(dá)到 18.09%,以 3%的收入占比貢獻(xiàn)了 10%的毛利;整體毛利率亦于 2021 年一季度出現(xiàn)提升(增至 6.20%)。
業(yè)績(jī)表現(xiàn):調(diào)整結(jié)束,重新上行
費(fèi)用端掣肘,過(guò)去三年業(yè)績(jī)陷入深度低迷。
怡亞通在戰(zhàn)略演進(jìn)以及實(shí)際落地過(guò)程中,需要投入大量的人力、財(cái)力等資源;而供應(yīng)鏈的商業(yè)模式(不論是業(yè)務(wù)前期的廣度業(yè)務(wù)還是后來(lái)重點(diǎn)發(fā)力的深度業(yè)務(wù))決定了公司對(duì)上游會(huì)形成預(yù)付款以及存貨,對(duì)下游形成應(yīng)收賬款,業(yè)務(wù)發(fā)展對(duì)資金的需求量大,進(jìn)而導(dǎo)致公司資產(chǎn)負(fù)債率較高。由此公司財(cái)務(wù)費(fèi)用、管理費(fèi)用以及營(yíng)銷費(fèi)用的增長(zhǎng)高于收入的增長(zhǎng)。此外,2018 年開始受國(guó)家金融去杠桿的影響,銀行等金融機(jī)構(gòu)收縮放貸額度,公司融資成 本上升,財(cái)務(wù)成本大幅上升,進(jìn)一步侵蝕利潤(rùn)。公司業(yè)績(jī)進(jìn)入三年深度低迷期。
三年低迷之后,業(yè)績(jī)?cè)儆鲩L(zhǎng)。
我們看到2021年第一季度,公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 1.03 億元,同比增長(zhǎng) 344.17%。經(jīng)過(guò)三年的低迷期之后,公司業(yè)績(jī)有望重新進(jìn)入快速增長(zhǎng)通道。
花時(shí)漸到
——困境反轉(zhuǎn),業(yè)績(jī)迎拐點(diǎn)
本部分,我們重點(diǎn)從變化的視角看待怡亞通,如前文所述,怡亞通在發(fā)展歷程 中經(jīng)歷了三次重要的轉(zhuǎn)型,分別實(shí)現(xiàn)了向行業(yè)服務(wù)型企業(yè)、平臺(tái)型企業(yè)以及生態(tài)型企業(yè)的轉(zhuǎn)型。但由于金融去杠桿等宏觀環(huán)境變化、380 分銷業(yè)務(wù)后期整合等因素,公司經(jīng)歷了三年的深度低迷;而今,經(jīng)歷了三年的革新,我們認(rèn)為公司有望進(jìn)入不同于以往的發(fā)展階段——高質(zhì)量、較高增速的新階段。為此,我們將注重從過(guò)去三年怡亞通的變化,以及由此帶來(lái)的公司商業(yè)和盈利模式的變化,核心競(jìng)爭(zhēng)力以及業(yè)績(jī)持續(xù)性等方面進(jìn)行討論。
修內(nèi)功,引外援
過(guò)去三年,低迷期的怡亞通一直在變革的路上。整體來(lái)看,公司過(guò)去三年的革 新主要體現(xiàn)在磨礪底盤——進(jìn)行內(nèi)部管理的優(yōu)化;打造業(yè)務(wù)生態(tài)升級(jí);引進(jìn)“外援”——深圳投資控股有限公司入股,資金和業(yè)務(wù)發(fā)展得到相應(yīng)支持。
內(nèi)部管理優(yōu)化,關(guān)停經(jīng)營(yíng)不佳的 380 平臺(tái)子公司,打造怡亞通價(jià)值體系內(nèi)的合作伙伴;傳統(tǒng)業(yè)務(wù)有望迎來(lái)盈利能力提升。
公司過(guò)去三年極為重要的革新便是對(duì) 380 平臺(tái)業(yè)務(wù)的管理優(yōu)化。怡亞通“深度 380 平臺(tái)”項(xiàng)目于 2009 年開始啟動(dòng);2012 年進(jìn)行了戰(zhàn)略性調(diào)整,用項(xiàng)目帶動(dòng)平臺(tái)建設(shè),在全國(guó) 100 多個(gè)主要城市落地運(yùn)作。2013 年在全國(guó)近 200 個(gè)城市落地運(yùn)作,并導(dǎo)入上游品牌客戶近千家,380 平臺(tái)服務(wù)涵蓋大賣場(chǎng)(KA)、中型超市(BC)、藥店、母嬰店、批發(fā)商等在內(nèi)的各種終端門店系統(tǒng)共計(jì) 55 萬(wàn)多個(gè),實(shí)現(xiàn)了重點(diǎn)業(yè)務(wù)區(qū)域的全渠道覆蓋。2014 年新增落地合資公司共計(jì) 60 家,深度 380 分銷服務(wù)平臺(tái)合資公司超過(guò) 100 家。2015 年,公司累計(jì)在 250 個(gè)城市建立了分銷平臺(tái),服務(wù)超過(guò) 100 萬(wàn)個(gè)終端門店。2017 年,在超過(guò) 320 個(gè)城市建立了地區(qū)分銷平臺(tái)、服務(wù)近 200 萬(wàn)家終端零售店,專業(yè)服務(wù)人員近 30000 人。
2018 年,隨著國(guó)家金融去杠桿的進(jìn)行,公司面臨較高的融資成本,公司開始逐漸對(duì) 380 平臺(tái)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整。主要包括:(1)進(jìn)行整體優(yōu)化,關(guān)停部分經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)不佳的平臺(tái)子公司,著重發(fā)展頭部合資公司;(2)賦能合資公司進(jìn)行精益化運(yùn)營(yíng), 提升運(yùn)營(yíng)管理效率;拓展數(shù)字化營(yíng)銷、流量運(yùn)營(yíng)等增值服務(wù),挖掘利潤(rùn)空間。最新數(shù)據(jù)顯示,公司當(dāng)前擁有 200 個(gè)以上的 380 合資及合作平臺(tái)公司。380 平臺(tái)的優(yōu)化調(diào)整,在減輕人力成本的同時(shí),也有助于傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的盈利能力提升。
深投控入股,資金壓力緩解,業(yè)務(wù)發(fā)展得到支持。
2018 年,深圳市投資控股有限公司入股怡亞通,成為怡亞通第一大控股股東。深投控 2016-2020 年,總資產(chǎn)從 4006 億元增長(zhǎng)到 8439 億元,凈資產(chǎn)從 1748 億元增長(zhǎng)到 3531 億元,營(yíng)業(yè)收入從 428 億元增長(zhǎng)到 2135 億元,利潤(rùn)總額從 151 億元增長(zhǎng)到 275 億元,增幅分別達(dá) 111%、102%、399%、82%。深投控致力于打造金融服務(wù)業(yè)、科技產(chǎn)業(yè)、新興產(chǎn)業(yè)與高端服務(wù)業(yè)三大產(chǎn)業(yè)集群。
深投控入股怡亞通符合其戰(zhàn)略規(guī)劃,更能在多個(gè)方面為怡亞通的發(fā)展提供支持:(1)作為國(guó)資委 100%控股的深投控?fù)碛休^強(qiáng)的資本優(yōu)勢(shì) 及銀行間的資源;國(guó)企背景的怡亞通,有望在企業(yè)評(píng)級(jí)和銀行授信方面得到相應(yīng)提升。(2)公司在擴(kuò)張過(guò)程中的資金需求,可與深投控促成更多資金方面的合作, 減輕公司資金壓力;(3)怡亞通業(yè)務(wù)作為深投控三大產(chǎn)業(yè)集群的組成部分,公司在資源獲取上會(huì)有更多的商業(yè)機(jī)會(huì)。
以上兩個(gè)因素疊加,預(yù)計(jì)管理費(fèi)用和財(cái)務(wù)費(fèi)用下降助力業(yè)績(jī)持續(xù)改善。
隨著公司 380 平臺(tái)的持續(xù)整理以及資金方面的解決, 預(yù)計(jì)公司管理費(fèi)用和財(cái)務(wù)費(fèi)用在未來(lái)一段時(shí)間都將出現(xiàn)下降,但管理費(fèi)用邊際下降空間不會(huì)很大。
品牌運(yùn)營(yíng)帶來(lái)利潤(rùn)結(jié)構(gòu)抬升:
未來(lái)看點(diǎn)在于從 1到 N
業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整,帶來(lái)利潤(rùn)結(jié)構(gòu)抬升。
380 平臺(tái)的優(yōu)化調(diào)整之外,怡亞通 2019 年開始布局品牌運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù),通過(guò)“分銷+營(yíng)銷”的閉環(huán)為不同成長(zhǎng)階段的品牌提供品牌定位,營(yíng)銷策劃、分銷、零售等全流程環(huán)節(jié)的服務(wù),實(shí)現(xiàn)與品牌的共同成長(zhǎng)。公司初期選擇了景氣賽道中的醬香型白酒賽道。公司通過(guò)“釣魚臺(tái)珍品 1 號(hào)”和國(guó)臺(tái)“黑金十年”產(chǎn)品成功打開白酒品牌運(yùn)營(yíng)的市場(chǎng),僅用兩年的時(shí)間,白酒品牌運(yùn)營(yíng)的規(guī)模達(dá)到 9 億元,酒類產(chǎn)品的綜合毛利率可達(dá)到 40%以上。整體上看,品牌運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)以 3%的營(yíng)收貢獻(xiàn)了 10%的毛利潤(rùn),且凈利潤(rùn)率也大幅高于分銷+營(yíng)銷業(yè)務(wù)。
品牌運(yùn)營(yíng)的成功并非偶然,實(shí)則是怡亞通過(guò)去多年打造的基礎(chǔ)供應(yīng)鏈網(wǎng)絡(luò)和渠道終端優(yōu)勢(shì)賦能的結(jié)果。
如果說(shuō)廣度和深度業(yè)務(wù)要通過(guò)規(guī)模和周轉(zhuǎn)制勝,那么品牌運(yùn)營(yíng)能力的核心或在于把脈商流、反向選品能力。怡亞通原有廣度和深度業(yè)務(wù)的擴(kuò)張需要規(guī)模和周轉(zhuǎn)(部分服務(wù)費(fèi)的比例可能不及 1 年期銀行存款利率,但通過(guò)較快的周轉(zhuǎn)可以實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)的提高),但當(dāng)前重點(diǎn)布局的品牌運(yùn)營(yíng)和孵化項(xiàng)目,聚焦大消費(fèi)領(lǐng)域,終端消費(fèi)場(chǎng)景變化較快,更側(cè)重于公司對(duì)商流的把握以及由此帶來(lái)的反向選品能力上。
怡亞通深耕大消費(fèi)領(lǐng)域多年,在傳統(tǒng)的分銷和營(yíng)銷業(yè)務(wù)開展過(guò)程中,公司既積累了和品牌商的合作信任關(guān)系,又積累了大量的偏好數(shù)據(jù),這為成功的選品奠定了基礎(chǔ)。公司利用十年時(shí)間打磨出來(lái)的分銷渠道則能夠持續(xù)為品牌運(yùn)營(yíng)賦能,這也是公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力所在。
當(dāng)前品牌運(yùn)營(yíng)已經(jīng)實(shí)現(xiàn)從 0 到 1 的跨越,未來(lái)重點(diǎn)在于從 1 到 N(復(fù)制能力)。
公司未來(lái)品牌運(yùn)營(yíng)的復(fù)制主要體現(xiàn)為橫向復(fù)制——同一品類和跨品類的復(fù)制。同一品類的復(fù)制主要指白酒:2021 年,怡亞通將在成功打造酒類爆款單品的基 礎(chǔ)上進(jìn)行業(yè)態(tài)衍生,計(jì)劃與數(shù)家在貴州茅臺(tái)鎮(zhèn)有實(shí)力、底蘊(yùn)的酒業(yè)公司進(jìn)行深度合作,成立品牌運(yùn)營(yíng)合資公司。跨品類的復(fù)制主要是大消費(fèi)領(lǐng)域的日化和家電等。
商業(yè)與盈利模式的巨變:
拾級(jí)而上,定價(jià)權(quán)在增強(qiáng)
分銷+營(yíng)銷業(yè)務(wù)的盈利模式主要為服務(wù)費(fèi)。
原有廣度和深度業(yè)務(wù)模式(調(diào)整口徑之后的分銷+營(yíng)銷業(yè)務(wù))主要包括廣度業(yè)務(wù)的采購(gòu)執(zhí)行和分銷執(zhí)行以及 380 平臺(tái) 業(yè)務(wù)。簡(jiǎn)單理解分銷和營(yíng)銷的區(qū)別就在于:分銷業(yè)務(wù)合同之下,怡亞通擁有貨權(quán);而營(yíng)銷業(yè)務(wù)合同之下,怡亞通不擁有貨權(quán)。原業(yè)務(wù)主要的盈利來(lái)源于服務(wù)費(fèi)。公司的廣度業(yè)務(wù)通過(guò)設(shè)計(jì)、規(guī)劃、控制和優(yōu)化供應(yīng)鏈采購(gòu)和分銷環(huán)節(jié)的“四流”(物流、 商流、資金流和信息流)開展。原廣度業(yè)務(wù)模式下,怡亞通對(duì)物流、信息流、資金 流等進(jìn)行管理,為制造商客戶實(shí)現(xiàn)供應(yīng)鏈環(huán)節(jié)的優(yōu)化,節(jié)省了其采購(gòu)環(huán)節(jié)和分銷環(huán) 節(jié)的成本支出、提供了增值服務(wù),公司按照業(yè)務(wù)量的一定比例收取服務(wù)費(fèi);公司的主要成本是運(yùn)輸、倉(cāng)儲(chǔ)、人工等費(fèi)用。原有深度 380 業(yè)務(wù)模式下,怡亞通對(duì)于貨物在銷售至賣場(chǎng)、超市、門店之前擁有貨物的所有權(quán),怡亞通整合自身?yè)碛械南掠蝺?yōu) 勢(shì)資源是下游的直接供應(yīng)商。380 分銷業(yè)務(wù)模式下,其盈利實(shí)質(zhì)也是服務(wù)費(fèi),但是不同于廣度業(yè)務(wù),380 分銷業(yè)務(wù)中,怡亞通可以向下游定價(jià),通過(guò)在貨值中加入一定比例的服務(wù)費(fèi)進(jìn)而以銷售價(jià)格的形式實(shí)現(xiàn)。
品牌運(yùn)營(yíng)和孵化之下,公司定價(jià)權(quán)增強(qiáng)。
公司品牌運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)涵蓋了除品牌以及生產(chǎn)環(huán)節(jié)之外的全部環(huán)節(jié),通過(guò)對(duì)代理品牌的定位、包裝、設(shè)計(jì),結(jié)合自身積累的強(qiáng)大的分銷-營(yíng)銷的底層網(wǎng)絡(luò),進(jìn)行終端銷售。通過(guò)品牌運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)的商業(yè)模式,可以明顯感受到怡亞通的定價(jià)權(quán)在增強(qiáng),利潤(rùn)空間更大。而品牌孵化業(yè)務(wù)則進(jìn)一步打破了只能運(yùn)營(yíng)代理品牌的局限,由代理品牌轉(zhuǎn)變?yōu)榭煽仄放啤?/p>
以公司明星白酒產(chǎn)品“釣魚臺(tái) 1 號(hào)”為例,公司通過(guò)獲得釣魚臺(tái)一個(gè)產(chǎn)品號(hào)(原酒)的代理運(yùn)營(yíng),通過(guò)對(duì)其進(jìn)行設(shè)計(jì)、包裝等環(huán)節(jié),再通過(guò)自身扁平化的渠道銷售至消費(fèi)者手中,在這個(gè)過(guò)程中,怡亞通對(duì)于這個(gè)系列的產(chǎn)品具有自身的定價(jià)權(quán)。這種定價(jià)權(quán)不同于分銷業(yè)務(wù)中的定價(jià)(分銷業(yè)務(wù)中的定價(jià)其實(shí)質(zhì)還是一種服務(wù)費(fèi))。
盈利預(yù)測(cè)與估值分析
盈利預(yù)測(cè)
營(yíng)業(yè)收入:假設(shè) 2021-2023 年公司品牌運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè) 收入分別增長(zhǎng) 48.36%/56.14%/59.41%;“分銷+營(yíng)銷”業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)收入分別增長(zhǎng) 10.45%/9.07%/6.70%;跨境物流業(yè)務(wù)保持相對(duì)穩(wěn)定增長(zhǎng)。
毛利率:假設(shè) 2021-2023 年公司品牌運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率分別為 23%/26%/29%;“分銷+營(yíng)銷”業(yè)務(wù)毛利率分別為 5.20%/5.30%/5.40%;跨境物流業(yè)務(wù)毛利率分別為 19%/19%/19%。
三費(fèi):預(yù)計(jì)隨著公司在品牌運(yùn)營(yíng)和孵化業(yè)務(wù)上的發(fā)力,銷售費(fèi)用仍將保持增 長(zhǎng);管理費(fèi)用隨著對(duì) 380 平臺(tái)的整理,將呈現(xiàn)下降,但邊際將減弱;公司資產(chǎn)負(fù)債率下降是大概率事件,預(yù)計(jì)財(cái)務(wù)費(fèi)用將減少。
綜上,我們預(yù)計(jì)公司 2021 年-2023 年?duì)I業(yè)收入分別為765.90/849.56/931.71 億 元,同比增長(zhǎng) 12.21%/10.92%/9.67%;歸母凈利潤(rùn)分別為 4.45/6.57/9.54 億元,同比增長(zhǎng) 260%/48%/45%。
估值分析
公司已不是傳統(tǒng)意義上的供應(yīng)鏈公司,A 股上市公司中較難找到和怡亞通完全對(duì)標(biāo)的公司,我們從業(yè)務(wù)模式和經(jīng)營(yíng)品類的相似性出發(fā),選取白酒零售領(lǐng)域的華致酒行和日化領(lǐng)域電商代運(yùn)營(yíng)的壹網(wǎng)壹創(chuàng)作為對(duì)標(biāo),進(jìn)行估值分析。
我們認(rèn)為怡亞通將重新走上快速發(fā)展的道路,未來(lái)幾年業(yè)績(jī)保持較高增速;而公司過(guò)去二十三年積累的快消品的供應(yīng)鏈服務(wù)能力以及渠道把控能力是細(xì)分品類以 及全品類的其他公司較難復(fù)制的優(yōu)勢(shì)。參考可比公司估值,結(jié)合公司自身的能力,我們給予2022 年 30 倍 PE,對(duì)應(yīng)市值為 200 億元。
風(fēng)險(xiǎn)提示:
近日,有不法分子冒用或偽造“怡亞通”平臺(tái)并引導(dǎo)轉(zhuǎn)賬、充值或刷單,實(shí)施惡意詐騙。
在此嚴(yán)正聲明:
1、官方渠道請(qǐng)認(rèn)準(zhǔn):官網(wǎng)http://www.zzhxjj.com/、微信公眾號(hào)-怡亞通及怡亞通各平臺(tái)藍(lán)V認(rèn)證的賬號(hào)。
2、我公司亦未授權(quán)或利用任何其他網(wǎng)站、APP、微信公眾號(hào)、微信小程序等線上形式以“怡亞通”名義從事任何網(wǎng)站充值、刷單等活動(dòng),任何以我公司名義邀約在網(wǎng)站進(jìn)行充值、刷單行為均屬詐騙.如您發(fā)現(xiàn)可疑信息,無(wú)法甄別真實(shí)情況,可直接致電或留言我公司核實(shí)!
全國(guó)客服熱線0755-88393399